半年报发布 | 书业走势增幅持续降低，如何逆势而上？

　　截至8月末，国内所有上市出版发行企业均已发布半年度报告，包括中国出版、中国科传、凤凰传媒、中南传媒、中文传媒、皖新传媒、山东出版、新华文轩、长江传媒、大地传媒、南方传媒、时代出版、读者传媒、出版传媒、新华传媒、城市传媒、天舟文化、中文在线、新经典、世纪天鸿、掌阅科技21家企业。

　　上市出版发行企业净资产、营收、净利润等主要经营指标仍保持小幅增长，但增幅持续降低；在整体经济形势下行的情况下，出版业面临考验。但传统出版代表企业中国出版和数字出版代表企业中文在线都在这半年经历了较为强劲的增长，出版业“逆势而上”或有可为。

　　龙头企业增速走弱   新兴力量表现乐观

　　2018年上半年，21家上市出版发行企业净资产总计1173.00亿元，同比增长11.14%；营业收入总计507.93亿元，同比增长4.50%；净利润总计64.31亿元，同比增长3.18%。净资产增幅超过两位数，主要得益于2017年下半年以来中国出版、掌阅科技、山东出版、世纪天鸿4家企业在沪深两地上市融资。将上市因素排除后，净资产同比增速为6.67%。

　　上市方阵新兴力量中国出版、中国科传、世纪天鸿表现抢眼，利润增速达到百分之几十甚至上百。排除上市因素后，首次出现3项主要经济指标增幅均低于上半年GDP增速6.8%的情况。营收、利润增长乏力，上市方阵第一梯队的中南传媒、凤凰传媒拖累较大。中南传媒半年营收、利润出现了上市近10年来的首次下降，营收同比下降15.70%，利润同比下降28.00%。凤凰传媒半年营收同比增速为历史最低，利润出现了历史首次负增长。2018年上半年，上市出版企业整体净资产收益率为5.48%，同比下降0.43个百分点。，正在逐年向5年期人民币定期存款利率靠近。上市出版企业应给予更多关注，市值管理或将面临更大的压力。

　　毛利率整体下降 游戏数字产品竞争力高

　　毛利率是观察各企业产品差异性和市场竞争力的重要指标。以传统纸质图书出版发行为主业的企业毛利率在30%～40%左右，游戏、数字出版板块占比大的毛利率较高，贸易、印刷板块占比较大的毛利率较低。

　　多家出版发行企业毛利率整体呈下降趋势，下滑1～3个百分点。缺乏教材发行支撑和多元业务的读者传媒受影响最大，毛利润下降3.74个百分点。业内普遍认为，毛利整体下滑与去年以来纸价持续大幅上涨增加了生产成本有关。但时代出版、出版传媒、中国出版实现了1.5个百分点以上增长。新经典表现最亮眼，在没有游戏等高毛利板块的情况下，其毛利率高居第二，仅低于以数字出版为主的中文在线，且逆势上升了5.44个百分点。一部分原因是由于对低毛利图书分销业务的剥离。

　　另一方面，其核心自有版权图书策划与发行业务的毛利率为53.89%，同比上涨1.26个百分点。新经典作为传统纸质图书出版企业能到到达中文在线这种科技企业的毛利率，说明出版企业依然大有可为，宏观环境并不能成为出版企业畏难的借口，关键在于产品的差异化和市场竞争力。除了《百年孤独》《窗边的小豆豆》《活着》等长销品种，新经典2018年上半年新增版权《假面山庄》《偶遇》《勇气》《黎明之街》在各类榜单上非常有竞争力。

　　总资产周转率整体下降  纸价带动存货增加

　　总资产周转率、存货周转天数是评价企业在经营过程中资源配置效率的重要指标。从总资产周转率来看，21家企业有13家负增长，3家持平，5家增长。目前总资产周转率整体呈下降趋势，资金运用效率小幅降低，其中，中南传媒、山东出版下降较大。山东出版主要是由于刚上市融资，资产增幅高于营收增幅。

　　从存货周转天数看，仅天舟文化、中文在线、世纪天鸿周转天数减少，这3家中仅世纪天鸿为传统出版企业。但这并不一定意味着出版企业存货积压、变现能力在变差。今年的情况较为特殊，纸价持续上涨，部分企业囤积纸张使得存货周转天数增加，纸张存货增加不一定是坏事。存货增加对企业是否有利在下一个报告期才能看清，一要看存货中“原材料”（主要是纸张）的比例及纸价未来走势；二要看存货中“在产品”“库存产品”未来是否适销。如果下一个报告期纸价持续上涨，囤积纸张对于控制成本是极为有利的。

　　应收账款整体增长   财务状况保持稳健

　　上市出版发行企业不仅要看经营业绩和持续增长能力，在经济下行周期，要对财务风险和现金流予以更多的关注。财务状况主要从应收账款、应收账款占流动资金比例以及流动比率、速动比率来看。应收账款、应收账款占流动资金比例反映了企业的坏账风险，在紧缩的货币政策下尤其需要保持谨慎，应收账款占流动资金比例控制在三分之一以内为宜。流动比率、速动比率反映了企业在债务到期时的偿债能力，流动比率的合理值应大于2∶1，速动比率应大于1∶1。

　　从应收账款来看，整体呈增长态势。时代出版应收账款减少幅度较大，达到了14.00%；新华传媒减少了46.79%，仅千万级别。时代出版减少是因为加大了应收账款的催收力度。传统出版企业中，世纪天鸿、新经典、山东出版、南方传媒、新华文轩应收账款增加较快。前三者刚上市融资，南方传媒刚对省内新华书店整合完毕，都处于扩张期，应收账款增加可以理解。

　　从应收账款占流动资产比重来看，各公司占比都较低，因为多年来沉淀了较多现金。世纪天鸿的比重达到了36.20%，净资产收益率仅为1.70%，经营风险较大。时代出版、出版传媒、新华文轩应对应收账款问题予以关注，在营收增长的同时使财务状况保持稳健。

　　从流动比率和速动比率来看，各出版发行企业基本处于正常水平。速动比率是判断企业短期偿债水平最重要的指标，各企业基本都大于1，现金及现金等价物比较充裕。相对值得担忧的是新华文轩、南方传媒，新华文轩的流动比率为1.5，速动比率为1.14；南方传媒的流动比率为1.08，速动比例为0.83，均低于公认的安全标准，需要对现金流予以更多的关注。

　　税收政策调整   多元投资或受冲击

　　从今年出台的各项税收政策来看，相关上市出版企业的多元投资可能会受到冲击。

　　一是股权投资基金。“上市公司+PE”逐渐成为上市书企的“标配”，一是为获取财务回报，提高闲置资金使用效率；二是挖掘、储备合适的并购标的。今年上半年仍有企业加大这方面的投入，例如时代出版出资1亿元与深圳前海天和文化产业基金管理有限公司共同发起设立深圳时代天和文化产业投资中心（有限合伙）。在创投基金所得税税率由20%调整为35%的情况下，或对其造成不利影响。

　　二是影视、游戏产业。不少上市出版发行企业有影视、游戏业务板块，在国家新闻出版署实施网络游戏总量调控，影视行业税收政策趋严的情况下，或将受到一定的冲击。